Titoli di Stato: circolare su calcolo cedole in caso di interessi negativi

E’ stata pubblicata in Gazzetta Ufficiale (n. 70 del 24/3/2016) la circolare MEF concernente il calcolo delle cedole dei CCT/CCTeu in caso di tassi di interesse negativi.

La circolare chiarisce che le cedole dei titoli CCT/CCTeu, sia quelli in circolazione sia quelli di nuova emissione, non potranno assumere valori negativi anche qualora i parametri di riferimento (il tasso BOT 6 mesi all’emissione o l’euribor a 6 mesi) divenissero negativi al punto tale da erodere gli spread previsti per ciascun singolo titolo.

Il Ministero dell’Economia e delle Finanze ha emanato in passato i decreti di emissione dei Certificati di Credito del Tesoro (CCT), le cui cedole semestrali sono calcolate con riferimento al tasso di rendimento dei BOT a sei mesi dell’asta più recente, aumentato dello 0,30% (spread) su base annua, e tuttora emette CCTeu, ossia titoli le cui cedole semestrali sono indicizzate al tasso Euribor a sei mesi, aumentato di uno spread che varia a seconda dell’emissione.

Gli andamenti del mercato dei tassi di interesse a breve termine, influenzati dalla politica della BCE, che ha portato in zona negativa quello sulla deposit facility, attualmente al – 0,40%, fanno ritenere come possibile l’eventualità che i tassi di interesse sui BOT a sei mesi e sull’Euribor a sei mesi si portino ad un livello talmente negativo da erodere totalmente e superare lo spread previsto per i CCT e i CCTeu (per questi ultimi l’ipotesi è da considerarsi più remota, dato lo spread più elevato), ponendo in tal caso la questione del trattamento di cedole virtualmente negative.

Il rapporto che si instaura con la sottoscrizione di titoli del debito pubblico redimibile, in cui l’ammontare nominale è pari alla somma da rimborsare alla scadenza, è riconducibile al tipo dei contratti di mutuo. Il caso specifico dei CCT e CCTeu prevede un’aleatorietà derivante dalla variabilità del tasso di interesse, mentre non è aleatoria l’obbligazione del mutuatario di restituire il capitale versato.

La disciplina civilistica del contratto di mutuo prevede che detto contratto sia naturalmente oneroso per il solo mutuatario, non anche per il mutuante, il quale non è chiamato a sopportare il rischio di un tasso di interesse negativo tale da incidere anche sul capitale (art. 1813 del Codice Civile, in relazione all’obbligo di restituire la stessa quantità di denaro). In sostanza, per il mutuante il massimo rischio è quello della gratuità del contratto.  Inoltre, sempre la disciplina civilistica prevede che le prestazioni qualificate come interessi debbano far carico al mutuatario e ciò impedisce di ritenere, sia pure implicitamente, che come tali esse possano far carico al mutuante.

L’Avvocatura prosegue osservando che l’obbligazione per interessi assunta dallo Stato con il decreto di emissione si caratterizza per la sua periodicità, da intendersi non solo come periodicità dell’adempimento, ma anche come periodicità della causa, ossia come funzionale dipendenza dal tempo.

In altre parole, a chi è possessore del titolo alla scadenza di un certo semestre è dovuta la cedola in ragione del decorso di quel particolare semestre; ad esso non possono imputarsi le conseguenze relative al rendimento del titolo in un diverso semestre, non avendo il possessore diritto ad una media del rendimento globale del titolo, bensì alla remunerazione relativa a quel particolare semestre. La cedola costituisce, dunque, un’obbligazione autonoma oltre che periodica.

Per consultare il testo completo della Circolare potete scaricare il file in allegato all’articolo.